Op-ed: A tarefa à frente para o Brasil (Project Syndicate, Abril 2016)

BUSINESS'&'FINANCE CAMILA'VILLARD'DURAN Camila&Villard&Duran&is&a&professor&of&law&at&the&University&São&Paulo&and&an&Oxford= Princeton&Global&Leaders&Fellow&at&the&Woodrow&Wilson&School&of&Public&and International&Affairs,&Princeton&University.

APR&15,&2016

A'tarefa'à'frente'para'o'Brasil SÃO&PAULO&–&O&Brasil&está&enfrentando&uma&tríplice&crise:&uma&grave&recessão econômica,&um&escândalo&de&corrupção&que&envolve&os&altos&escalões&da&economia&e do&governo,&e&uma&crise&política&que&pode&culminar&no&impeachment&da&presidente Dilma&Rousseff.&Independentemente&de&Dilma&ser&destituída&ou&não&do&poder,&a questão&fundamental&trazida&pela&ameaça&do&processo&de&impeachment&–&a&gestão&da política&[iscal&=&enfatiza&a&necessidade&de&se&reformar&as&instituições&econômicas&do Brasil. No¢ro&das&alegações¶&o&impeachment&de&Dilma&está&a&acusação&de&que&ela&teria violado&a&Lei&de&Responsabilidade&Fiscal.&Em&2014,&competindo&por&uma&reeleição, Dilma&intensi[icou&a&prática&de&saques&a&descoberto&em&bancos&comerciais&públicos,&a [im&de&assegurar&o&pagamento&de&programas&sociais.&Substancialmente,&ela&teria “emprestado”&R$&55,6&bilhões¶&sustentar&que&seu&governo&cumprisse&a&meta&do superávit&primário&enquanto&realizava&transferências&sociais&=&e,&assim,&contribuir&com sua&vitória&eleitoral. Em&2015,&entretanto,&o&Tribunal&de&Contas&da&União&(TCU)&reprovou&suas&contas&e acusou&Dilma&de&cometer&irregularidades&[iscais.&Após&a&decisão&do&TCU,&ela&decidiu “liquidar”&esses&“empréstimos”&em&dezembro&de&2015. Mas&de&onde&vieram&efetivamente&os&recursos&desse&pagamento?&Até&agora,&o&debate sobre&o&impeachment&tem&se&concentrado&em&seu&viés&político,&e&não&em&uma

perspectiva&econômica&e&institucional&do&problema.&Mas&se&esse&tipo&de&malabarismo [iscal&não&deve&se&repetir,&é&fundamental&repensar&as&instituições&brasileiras, notadamente&a&relação&entre&banco¢ral&e&governo. Tecnicamente,&uma&parte&signi[icativa&do&reembolso&desses&“empréstimos”&vieram&da distribuição&de&lucros&do&banco¢ral.&Mas&quais&lucros?&As®ras&de&contabilidade aplicadas&ao&Banco&Central&do&Brasil&(BCB)&permitem&que&as&transferências&semestrais de&ganhos&(ou&perdas)¶&o&Tesouro&inclua&lucros'não'realizados.&Atualmente,&uma das&fontes&mais&importantes&de&recursos&tem&sido&a&valorização&contábil&das&reservas em&moeda&estrangeira&no&balanço&do&BCB. O&Brasil&tem&mais&de&US$&355&bilhões&em&reservas&internacionais.&Eu&tenho&sustentado o&argumento&de&que&a&acumulação&de&reservas,&apesar&de&seus&altos&custos econômicos,&permitiu&ao&Brasil&uma&alavancagem&política&no&plano&internacional,&ao reduzir&sua&dependência&em&relação&a&organizações&multilaterais.&Desde&2015, contudo,&as&reservas&cambiais,&combinadas&com&um&ambiente®ulatório&complexo, também&estão&sustentando&as&políticas&[iscais&nacionais,&com&implicações problemáticas¶&a&política&monetária&e&sua&autonomia. Uma&lei&de&2008&(Lei&11.803)&criou&um&procedimento&contábil&denominado “equalização&cambial”,&que&tem&características&de&um&swap.&O&BCB&transmite&ao Tesouro&o&custo&de&carregamento&das&reservas&internacionais&(a&diferença&entre&a&sua rentabilidade,&incluindo&mudanças&na&taxa&de&câmbio,&e&o&custo&médio&de&captação)&e&o resultado&dos&swaps&cambiais&realizados&no&mercado&doméstico&(que&são&liquidados em&moeda&local). Devido&à&forte&valorização&do&dólar&em&relação&ao&real&em&2015,&o&resultado&da equalização&cambial&foi&mais&do&que&R$&45&bilhões&frente&ao&resultado&de&2014.&Esse “ganho”&foi&depositado&na&conta&única&do&Tesouro&no&BCB.&De&fato,&o&Tesouro&emitiu apenas&R$&1,5&bilhão&em&novos&títulos¶&cobrir&a&“diferença”&[iscal&correspondente de&2015,&valendo=se&de&R$&49,8&bilhões&dos&recursos&provenientes&de&“demais&fontes” da&conta&única&do&Tesouro&no&Banco&Central. No&entanto,&uma&distribuição&tão&volumosa&de&lucros&do&banco¢ral&pode&provocar potenciais&con[litos&com&a&sua&missão&institucional.&O&objetivo&da&autoridade monetária&deve&ser&a&gestão&e[icaz&da&moeda&na&economia,&e&não&a&geração&de&ganhos ao&Tesouro.&Lucros&crescentes&do&BCB,&advindos&de&receitas&não&realizadas,&podem seriamente&colocar&em&risco&sua&autonomia.

Essa&autonomia&não&está&fundada&em&lei.&Diretores&do&Banco&Central&não&têm&mandato [ixo&e&devem&implementar&disposições&do&Conselho&Monetário&Nacional,&um&órgão&de natureza&política.&Mas,&desde&a&adoção&do®ime&de&metas&de&in[lação&em&1999,&um certo&grau&de&autonomia&operacional&tem&sido&crucial¶&a&manutenção&da credibilidade&da&política&monetária. Logo,&o&que&aconteceu&após&o&BCB&transferir&seus&lucros&não&realizados¶&o Tesouro?&O&“reembolso”&pelo&governo&de&seus&“empréstimos”&promoveu&a&expansão&da liquidez,&forçando&o&Banco&Central&a&intervir¶&cumprir&a&sua&meta&da&taxa&básica de&juros.&Mas&as&operações&compromissadas&no&mercado&somente&podem&ser conduzidas&com&títulos&do&Tesouro:&a&Lei&de&Responsabilidade&Fiscal&proíbe&o&Banco Central&de&emitir&títulos&próprios. A&combinação&de&todas&essas®ras&tende&a&ser&prejudicial&ao&funcionamento&das instituições&do&Brasil.&O&Tesouro&não&tem&incentivo¶&aumentar&a&dívida&pública&por meio&da&emissão&de&títulos¶&a&política&monetária.&E&ainda&que&o&Tesouro&tenha emitido&R$&40&bilhões&em&obrigações,&após&uma&semana&da&“quitação”&dos “empréstimos”&de&Dilma,&o&governo&poderia&legalmente&ter&decidido&não&o&fazer, bloqueando&o&funcionamento&da&política&monetária. A&única&resposta&institucional,&formulada&recentemente&pelo&Ministro&da&Fazenda, Nelson&Barbosa,&foi&a&de&introduzir&a&possibilidade&de&remunerar&depósitos&junto&ao banco¢ral.&O&BCB&poderia,&então,&complementar,&ou&até&mesmo&substituir&no tempo,&as&operações&compromissas&com&títulos&públicos,&estruturando&suas&ações como&gestão&de&moeda&e&realocando=as&no&banco¢ral. Embora&concorde&com&Nelson&Barbosa&que&instrumentos&monetários,&e&não&[iscais, deveriam&melhor&resolver&esse&problema&da&gestão&de&liquidez,&a&manipulação&de reservas&tende&a&ser&menos&e[icaz&do&que&o&uso&de&títulos¶&atingir&esse&objetivo. Reservas&(e&depósitos)&são,&geralmente,&não&negociáveis.&Efetivamente,&a&reforma fundamental&seria&permitir&que&o&BCB&emita&títulos&próprios. Títulos&emitidos&por&bancos¢rais&são&uma&ferramenta&crucial&=&especialmente¶ países&emergentes&=¶&gerir&os&efeitos&monetários&domésticos&da&aquisição&de ativos&em&moeda&estrangeira,&especialmente&com&respeito&à&expansão&da&liquidez.&Tais instrumentos&podem&garantir&a&autonomia&do&banco¢ral&na&gestão&da&moeda,&ao mesmo&tempo&em&que&estimulam&o&desenvolvimento&do&mercado&local&de&títulos. O&Brasil&tem&a&oportunidade&de&reestruturar&as&instituições¢rais¶&a&sua

economia,&combinando&a&criação&de&novos&instrumentos&monetários&com&uma&revisão da&relação&entre&o&Banco&Central&e&o&Tesouro.&Uma&vez&que&a&crise&política&imediata&se minimize,&o&Brasil&precisa&voltar&sua&atenção¶&essa&reforma,&que&é&imprescindível. http://prosyn.org/Cy4sLTHpt ©&1995=2016&Project&Syndicate