Regulation and self-regulation of Brazilian Capital Market / Regulação e Autorregulação do Mercado de Capitais Brasileiro

A REGULAÇÃO BR ASILEIR A DO MERCADO DE CAPITAIS

Esta obra integra a Coleção Direito, Desenvolvimento e Justiça, coordenada por Catarina Barbieri, e faz parte da linha de pesquisa “Direito e Desenvolvimento”, desenvolvida pela FGV DIREITO SP (FGV/ SP). Foi avaliada e aprovada pelos membros do Conselho Editorial desta coleção: Alexandre da Maia (UFPE): Pernambuco. Antônio José Maristrello Porto (Direito Rio): Rio de Janeiro. Antonio Moreira Maués (UFPA): Pará. Gustavo Feitosa (UFC): Ceará. Gustavo Ferreira Santos (UFPE): Pernambuco. Ivo Gico Jr. (UCB): Brasília. Marcus Faro de Castro (UnB): Brasília. Solange Silva Teles (Mackenzie): São Paulo. Vera Karam de Chueiri (UFPR): Paraná.

Danilo Borges dos Santos Gomes de Araujo Organizador

A REGULAÇÃO BR ASILEIR A DO MERCADO DE CAPITAIS

2015

ISBN 978-85-02-62739-0

Rua Henrique Schaumann, 270, Cerqueira César – São Paulo – SP CEP 05413-909 PABX: (11) 3613 3000 SAC: 0800 011 7875 De 2ª a 6ª, das 8:30 às 19:30 www.editorasaraiva.com.br/contato

Dados Internacionais de Catalogação na Publicação (CIP) (Câmara Brasileira do Livro, SP, Brasil) A Regulação brasileira do mercado de capitais / organizador Danilo Borges dos Santos Gomes do Araujo. – São Paulo : Saraiva, 2015. – (Coleção direito desenvolvimento justiça) Vários autores.

Direção editorial Luiz Roberto Curia Gerência editorial Thaís de Camargo Rodrigues Assistência editorial Daniel Pavani Naveira Coordenação geral Clarissa Boraschi Maria Preparação de originais Maria Izabel Barreiros Bitencourt Bressan e Ana Cristina Garcia (coords.) Adriana Maria Cláudio Arte e diagramação Jessica Siqueira Revisão de provas Amélia Kassis Ward e Ana Beatriz Fraga Moreira (coords.) Wilson Imoto Serviços editoriais Elaine Cristina da Silva Kelli Priscila Pinto Marília Cordeiro Capa Studio BSS Produção gráfica Marli Rampim Impressão Acabamento

1. Mercado de capitais 2. Regulação I. Araujo, Danilo Borges dos Santod Gomes de. II. Série. 15-01558

CDU-34:336.76(81) Índice para catálogo sistemático:

1. Regulação : Mercado finaneiro de capitais : Direito 34:336.76(81)

Data de fechamento da edição: xx-x-2015 Dúvidas? Acesse www.editorasaraiva.com.br/direito

Nenhuma parte desta publicação poderá ser reproduzida por qualquer meio ou forma sem a prévia autorização da Editora Saraiva. A violação dos direitos autorais é crime estabelecido na Lei n. 9.610/98 e punido pelo artigo 184 do Código Penal. 139.656.001.001

Sobre os autores Danilo Borges dos Santos Gomes de Araujo Doutor em Direito pela Università degli studi di Roma II “Tor Vergata”. Pesquisador convidado bolsista do Max-Planck-Institut für ausländisches und internationales Privatrecht (Hamburgo). Bacharel em Direito pela Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo. Bacharel em Administração de Empresas pela Escola de Administração de Empresas do Estado de São Paulo da Fundação Getulio Vargas. Membro do Instituto de Direito Societário Aplicado. Professor da Graduação e do Mestrado Acadêmico da Escola de Direito de São Paulo da Fundação Getulio Vargas (Direito GV), nas disciplinas: Direito dos Negócios, Operações Societárias e Contratos Empresariais. Ligia Paula Pires Pinto Sica Doutora em Direito Comercial pela Universidade de São Paulo – USP (2009) e Bacharel em Direito pela Pontifícia Universidade Católica de São Paulo – PUC (2001). Atualmente é Coordenadora Executiva do Centro de Pesquisas Aplicadas da Direito GV (CPJA) e, desde 2003, é Pesquisadora concursada da Escola de Direito de São Paulo da Fundação Getulio Vargas. Membro do Núcleo de Direito dos Negócios da Direito GV desde 2002. Membro do Núcleo de Metodologia de Ensino e Pesquisa da Direito GV desde 2008. Membro do Grupo de Estudos de Empresas Familiares da Direito GV – GEEF. Professora do GVlaw. Autora de artigos e coautora de livros nas áreas de Direito Comercial, Direito Civil e Metodologia de Ensino. Marcelo Godke Veiga Sócio de Godke Silva & Rocha Advogados. LL.M pela Universiteit Leiden (Países Baixos). LL.M pela Columbia University (Estados Unidos). Doutorando pela Universiteit van Amsterdam. Professor de regulamentação do

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Sobre os autores

mercado de capitais da Fundação Armando Álvares Penteado – FAAP, do Instituto Internacional de Ciências Sociais/Centro de Extensão Universitária e do INSPER – Instituto de Ensino e Pesquisa. Membro do IDSA.

Angela Donaggio Professora da Fundação Escola de Comércio Álvares Penteado (FECAP), Pesquisadora da Escola de Direito da Fundação Getulio Vargas (DIREITO GV), Doutoranda na Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo (USP) e Mestre pela Escola de Direito da Fundação Getulio Vargas (DIREITO GV). Rodrigo Rocha Monteiro de Castro Bacharel, especialista, mestre e doutorando em Direito Comercial pela PUCSP. Professor de Direito Comercial da Universidade Presbiteriana Mackenzie. Advogado em São Paulo. Walfrido Jorge Warde Jr. Bacharel em direito pela Faculdade de Direito da USP e em filosofia pela Faculdade de Filosofia, Letras e Ciências Humanas da USP. LLM pela New York University School of Law. Doutor em Direito Comercial pela Faculdade de Direito da USP. Pesquisador-bolsista no Max-Planck Institut für ausländisches und internationales Privatsrecht (Hamburgo), nos anos de 2004, 2005, 2007 e 2008. Advogado em São Paulo. Sheila Christina Neder Cerezetti Professora Doutora de Direito Comercial da Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo (USP). Doutora pela Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo e Pós-doutora pelo European University Institute. Pesquisadora visitante do Max-Planck-Institut für ausländisches und internationales Privatrecht, bolsista da Alexander von Humboldt-Stiftung. Luis André N. de Moura Azevedo Doutor em Direito Comercial (USP). Especialista em Direito Societário (FGV Direito SP). Professor de Cursos do GVLaw (FGV Direito SP). Ex-Presidente e membro do Conselho do Instituto de Direito Societário Aplicado – IDSA. Advogado em São Paulo.

Sumário

Sobre os autores .....................................................................................................................................................

5

Nota dos edi tores ..................................................................................................................................................

13

Prefácio (Ary Oswaldo Mattos Filho) ............................................................................................

15

Capítulo 1 – Mercado de Capitais: Definição, Funções, Objetivos e Histórico da Regulação Brasileira ................................................................................................. Danilo Borges dos Santos Gomes de Araujo 1. Definição de mercado de capitais ...........................................

21

1.1. A contraposição entre mercado financeiro e mercado de capitais........................................................................

21

1.2. Uma outra possível distinção: mercado de capitais e mercado de valores mobiliários ...................................

28

2. Um esclarecimento das funções do mercado de capitais: os segmentos primário e secundário do mercado de capitais ..

30

3. Histórico da regulação dos mercados financeiro e de capitais brasileiros: da década de 1960 à década de 2000....

32

21

3.1. Da década de 2000 até os dias atuais .............................

39

4. Objetivos e princípios da disciplina do mercado de capitais, relação entre desenvolvimento econômico-social do país e desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro .............

40

5. Tópicos conclusivos ..................................................................

41

Capítulo 2 – Os Valores Mobiliários e a Oferta Pública destes no Brasil .............................................................................................................................................................................. Ligia Paula Pires Pinto Sica 1. Conceito de valor mobiliário no Brasil e sua função .............

43 43

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Direito em Debate

2. Títulos de crédito e valores mobiliários .................................

Sumário

46

2.1. Caso ilustrativo: Avestruz Master...................................

49

3. Conceito de valor mobiliário e a posição da CVM ..................

54

3.1. Considerações iniciais acerca do entendimento da CVM

54

3.2. Conceito de valor mobiliário e sua importância prática – casos paradigmáticos analisados pela CVM (CCB, CEPAC e RCE) ................................................................

56

3.2.1. Caso das cédulas de crédito bancário (CCB) ....

57

3.2.2. Caso dos certificados de potencial adicional de construção (CEPAC) ..........................................

60

3.2.3. Caso dos créditos de carbono ou “reduções certificadas de emissões” (“RCEs”) ...................

62

3.2.4. Conclusões preliminares – o conceito de valor mobiliário pela análise dos casos concretos pela CVM .....................................................................

66

4. Breve descrição dos principais valores mobiliários – um rol exemplificativo .........................................................................

67

4.1. Ações ...............................................................................

67

4.2. Debêntures ......................................................................

70

4.3. Direitos de subscrição de valores mobiliários................

73

4.3.1. Bônus de subscrição ...........................................

75

4.3.2. Recibos de subscrição de valores mobiliários ...

79

4.4. Certificados de depósito de valores mobiliários ............

79

4.4.1. Certificado de depósito de ações – BDR............

79

4.5. Contratos de investimento coletivo (CIC) .....................

82

4.6. Derivativos .......................................................................

84

5. Distribuição pública de valores mobiliários – Características e regulamentação .....................................................................

93

5.1. Oferta pública primária e secundária – Mercado primário e secundário .....................................................

102

Capítulo 3 – O Mercado Secundário de Valores Mobiliários, as Bolsas.. Marcelo Godke Veiga 1. Introdução .................................................................................

105 105

2. Um breve histórico do mercado secundário de valores mobiliários no Brasil ................................................................

108

2.1. Introdução .......................................................................

108

2.2. Primeira fase ...................................................................

109

A Regulação Brasileira do Mercado de Capitais

Direito em Debate

9

2.3. Segunda fase ...................................................................

112

2.4. Terceira fase ....................................................................

113

2.5. Quarta fase ......................................................................

114

3. Os mercados regulados de valores mobiliários no Brasil: mercado de balcão organizado e não organizado, mercado de bolsa .....................................................................................

115

3.1. Introdução .......................................................................

115

3.2. A regulamentação brasileira ...........................................

116

3.2.1. Mercados regulamentados de valores mobiliários

116

3.2.1.1. Convergência ........................................

117

3.2.2. Mercados organizados de valores mobiliários ...

119

3.2.2.1. Estrutura e regras gerais .....................

119

3.2.2.2. Entidades administradoras dos mercados organizados de valores mobiliários

121

3.2.2.3. Autorregulação dos mercados organizados de valores mobiliários ................

126

3.2.3. Operações nos mercados regulados de valores mobiliários ...........................................................

129

3.2.4. Regras específicas para o mercado de bolsa .....

135

3.2.5. Regras específicas para o mercado de balcão organizado ...........................................................

139

4. Mecanismos de liquidação e o mercado secundário de valores mobiliários no Brasil ...................................................

140

4.1. Introdução .......................................................................

140

4.2. O SPB e seus princípios ..................................................

141

4.3. Estrutura e câmaras de liquidação .................................

143

4.3.1. Câmaras de liquidação ........................................

144

4.3.1.1. A CBLC .................................................

144

4.3.1.2. O Banco BM&FBovespa .......................

145

4.3.1.3. A CETIP ................................................

146

5. Conclusão ..................................................................................

146

Capítulo 4 – Regulação e Autorregulação do Mercado de Capitais Brasileiro............................................................................................................................................................................ Angela Donaggio 1. Introdução .................................................................................

149

2. Instituições de regulação .........................................................

153

2.1. Conselho Monetário Nacional (CMN) ............................

153

149

10

Direito em Debate

Sumário

2.2. Banco Central do Brasil (BACEN) .................................

156

2.3. Comissão de Valores Mobiliários (CVM)........................

162

2.3.1. Função de regulação geral do mercado de valores mobiliários ..............................................

166

2.3.2. Função autorizadora ...........................................

168

2.3.3. Função fiscalizadora ...........................................

169

2.3.4. Função punitiva ..................................................

170

2.3.5. Amicus curiae ...................................................

174

3. Instituições de autorregulação ................................................

175

3.1. BM&FBOVESPA .............................................................

175

3.1.1. BM&FBovespa: órgão auxiliar na supervisão dos mercados ......................................................

178

3.1.2. BM&FBovespa: autorreguladora em relação às companhias listadas em níveis especiais de listagem ...............................................................

181

3.1.3. BM&FBovespa: fiscalizadora da prestação de informações das companhias emissoras ............

184

3.2. CETIP ..............................................................................

187

3.3. ANBIMA ...........................................................................

189

3.3.1. ANBIMA: autorreguladora em relação aos associados............................................................

190

3.3.2. ANBIMA: entidade convenente da CVM ............

191

3.4. APIMEC ...........................................................................

192

3.5. ANCORD ..........................................................................

196

4. Entidades de recomendação ....................................................

198

5. Conclusão ..................................................................................

200

Capítulo 5 – A Sociedade por Ações Brasileira.................................................................. Rodrigo Rocha Monteiro de Castro 1. Cronologia .................................................................................

203

1.1. O DL n. 2.627...................................................................

204

203

1.2. A “nova” sociedade anônima brasileira ..........................

205

2. Objeto das leis que erigiram o modelo brasileiro ...................

206

3. Arquitetura da Lei n. 6.404 ......................................................

207

4. Companhia aberta, companhia fechada e a sociedade anônima simplificada do art. 294 ...........................................

208

4.1. Críticas ao atual regime especial do art. 294 e o Projeto de Lei n. 4.303/2012 que cria efetivo regime dirigido às pequenas e médias empresas brasileiras .......................

211

A Regulação Brasileira do Mercado de Capitais

Direito em Debate

5. Caracterização e constituição da sociedade anônima...........

11 212

6. Técnicas de financiamento ......................................................

214

7. Malha relacional........................................................................

215

8. Deliberações e ações sociais ....................................................

216

9. Administração da companhia e conselho fiscal ....................

217

10. Reestruturação da malha relacional .......................................

218

11. Dissolução, liquidação e extinção da companhia ..................

221

Capítulo 6 – O Controle e os Poderes no Âmbito da Sociedade por Ações .................................................................................................................................................................................... Walfrido Jorge Warde Jr. 1. Os poderes no âmbito das sociedades anônimas ...................

223 223

1.1. O poder de controle societário e o poder de controle empresarial: natureza, origem e titulação......................

223

1.2. Espécies de controle societário ......................................

225

1.2.1. Controle majoritário............................................

225

1.2.2. Controle minoritário ...........................................

225

1.3. Ausência de controlador .................................................

227

1.4. Controle gerencial ...........................................................

228

1.5. Ocultamento do poder de controle societário ...............

229

Capitulo 7 – Os Deveres e Responsabilidades dos Administradores das Companhias Abertas Brasileiras ............................................................................................. Sheila Christina Neder Cerezetti 1. Estrutura da administração de companhias abertas ............

231

2. Deveres dos administradores ..................................................

236

3. Proibição de conflito de interesses .........................................

240

4. A vedação ao insider trading e a obrigatória divulgação de informações .........................................................................

243

5. O regime de responsabilidade dos administradores .............

249

Capítulo 8 – As Ofertas Públicas de Aquisição de Ações de Companhias Abertas .......................................................................................................................................... Luis André N. de Moura Azevedo 1. Natureza, disciplina legal e regulatória ..................................

231

253 253

2. Modalidades de OPAs ...............................................................

254

2.1. Classificação de acordo com a obrigatoriedade: OPA obrigatória, OPA voluntária ............................................

254

12

Direito em Debate

Sumário

2.2. Classificação de acordo com a forma de pagamento: OPA em dinheiro, OPA de permuta, OPA mista, OPA alternativa ........................................................................

257

2.3. OPA decorrente de alienação de controle (art. 254-A)

258

2.4. OPA para aquisição de controle .....................................

261

2.4.1. OPA para aquisição de controle: precedentes relevantes da CVM ..............................................

263

3. Discussões em torno da eventual criação de um Takeover Panel brasileiro (Comitê de Aquisições e Fusões – CAF) ...

266

Posfácio – Uma Chave Comparativa Ítalo-Brasileira para a Análise da Regulação do Mercado de Capitais.................................................................................................. Danilo Borges dos Santos Gomes de Araujo Eugenio Ruggiero Gioacchino Amato 1. Uma visão de conjunto do estado da regulação do mercado de capitais brasileiro, a metodologia do trabalho e da pesquisa ....................................................................................

269

271

2. A regulação do mercado de capitais italiano .........................

272

2.1. As disposições constitucionais italianas em matéria de poupança e de investimento, o art. 91 do Testo Unico della Finanza ................................................................

272

2.2. Competitividade dos circuitos financeiros e crise nos mercados .........................................................................

275

3. Um objetivo mais amplo: uma chave comparativa ítalo-brasileira para a análise e crítica da regulação do mercado de capitais .................................................................................

277

Nota dos editores A parceria FGV DIREITO SP/Saraiva publica livros didáticos, acadêmicos e voltados para a prática profissional. As obras da parceria foram organizadas em três Coleções que contam com rigorosos critérios de seleção para garantir a originalidade dos temas abordados, a alta qualidade dos textos e a inovação nos métodos de pesquisa e nas metodologias de ensino que orientam a elaboração de seus livros didáticos. O rigor nos critérios de seleção e na produção dos livros é a garantia de que essa parceria seja veículo para um conhecimento sobre o Direito em constante transformação, capaz de acompanhar as questões jurídicas atuais com a seriedade e a qualidade exigidas dos juristas e demais estudiosos do tema. A Coleção Direito, Desenvolvimento e Justiça é acadêmica e está aberta a autores de todo o Brasil. Seus livros são selecionados por um Conselho Editorial composto por professores renomados, oriundos de instituições de vários Estados brasileiros. A Coleção pretende contribuir para a reflexão e para o aperfeiçoamento do Estado de Direito brasileiro com a análise de temas como a promoção e a defesa dos direitos fundamentais, inclusive no que se refere à justiça social, e o desenvolvimento do Brasil, compreendido simultaneamente como avanço econômico e realização da liberdade. Além disso, as obras da Coleção pretendem discutir o ensino jurídico de forma crítica e divulgar materiais de ensino inovadores, inclusive baseados em métodos de ensino participativos. Afinal, para pensar criticamente as instituições, é preciso ensinar o Direito criticamente. A Coleção Direito em Contexto publica obras úteis à atividade profissional para além das rotinas estabelecidas. A busca de soluções novas implica ampliar os conhecimentos no campo do Direito, mas também arriscar-se em outras áreas do pensamento e dialogar com outras maneiras de pensar. Por essa razão, a Coleção incluirá obras que estabeleçam ligações entre os problemas práticos do Direito e da sociedade, sem

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Direito em Debate

Nota dos editores

deixar de lado a especificidade do Direito em sua dimensão profissional. Os livros dessa Coleção veicularão trabalhos de professores e pesquisadores selecionados com o auxílio de um Conselho Editorial formado por profissionais renomados em suas áreas de atuação. A Série GVlaw tem como referência os temas dos cursos oferecidos pelo Programa de Pós-Graduação Lato Sensu da FGV DIREITO SP (GVlaw). Seu objetivo é refletir a dinâmica de seus cursos em artigos que contemplem tanto o rigor acadêmico como a prática jurídica, voltados para os profissionais de Direito que têm sua atuação pautada pela complexidade de questões contemporâneas. O material bibliográfico é selecionado por uma Comissão Editorial, e uma equipe de revisores, mestrandos e doutorandos, é responsável por supervisionar a produção dos textos. Os autores são professores do GVlaw, todos eles mestres, doutores, pós-doutores, livre-docentes e profissionais que se destacam no mercado e no meio jurídico por sua competência prática e acadêmica.

Prefácio Ary Oswaldo Mattos Filho* A FGV DIREITO SP nasceu sob alguns signos peculiares e distintos daqueles usualmente existentes no mundo do ensino jurídico brasileiro. Uma dessas marcas distintivas é a preocupação de nos conectarmos com o mundo externo ao do direito brasileiro. Essa preocupação nos conduz a ações concretas tanto no que diz respeito aos professores, aos nossos alunos, quanto à busca contínua para congregar aquelas pessoas que estudam o direito de forma comparada, e a resultante das intervenções atuais no mundo da norma jurídica em ação. Dentro dessa premissa é que surgiu o acordo de cooperação científica na área do direito entre a Fondazione Bruno Visentini e a Fundação Getulio Vargas, por meio de nossa Escola de Direito, a FGV DIREITO SP. No âmbito dessa parceria científica, que se prolongará no tempo, escolheu-se como primeiro tema de estudo comparado o ainda pouco explorado no mundo do direito, mas de enorme impacto econômico em nossas vidas, universo dos valores mobiliários. Foi assim que se fixou como tema comum a ser discutido entre as partes brasileira e italiana o tema da regulação do mercado de valores mobiliários, definindo-se uma pesquisa sobre “A Regulamentação do Mercado de Capitais no Brasil e na Itália: uma Análise Comparada”. A razão primordial da escolha prende-se que este é um campo onde convive, dentro de uma razoável área cinzenta, o mundo privado do direito obrigacional, contrastando o velho mundo do direito civil com os contratos mais dinâmicos de nossa economia. Ao mesmo tempo, é dentro desse novo campo do direito que se entrechocam a lei, a regulação estatal e a autorregulação. O mundo dos valores mobiliários é

*

Professor Sênior da FGV DIREITO SP.

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Direito em Debate

Prefácio

razoavelmente novo às culturas da Europa Continental, assim como ao Brasil. Ele, enquanto elemento relevante de capitalização de segmentos do setor produtivo, só é mais que centenário em algumas das culturas do norte da Europa, de onde se espalharam, pelo influxo da ilha de Albion, para outras localidades ao norte do Continente Americano. Entretanto, se, de um lado, temos que o poder do influxo financeiro norte-americano tem tido o condão de buscar o regramento o mais homogêneo possível, e sempre em torno de suas regras e fundamentos, temos, de outro lado, que cada país tem contribuído para esta fusão de culturas e institutos jurídicos. É essa mútua fertilização de ideias que justifica a troca de experiências e ideias que tendentemente enriquecem o conhecimento a respeito das melhores práticas do mercado de valores mobiliários, bem como proporciona, pelo aprendizado pelo erro, a busca de evitá-los no futuro. Assim é que nasceu o tema objeto de nosso estudo, cujo trabalho dos pesquisadores brasileiros eu aqui tenho a honra de apresentar. O relatório de pesquisa que originalmente recebeu o título de “O Estado da Regulação do Mercado de Capitais no Brasil”, tendo representado a primeira fase do esforço de pesquisa e tendo circulado entre um universo limitado de leitores, foi ulteriormente aperfeiçoado pelos coautores brasileiros, ora se convertendo neste livro intitulado Regulação Brasileira do Mercado de Capitais. O resultado que se segue é resultante do esforço misto entre nossos professores e estudiosos do direito; os primeiros que se dedicam em tempo integral ao magistério em nossa Escola, à pesquisa e à publicação, os segundos, praticantes do direito enquanto advogados e estudiosos, formando a amálgama que penso ideal e capaz de mostrar o direito enquanto ordenamento atuante na sociedade brasileira. A expectativa, como bem acentuou o diligente Professor Danilo Borges dos Santos Gomes de Araujo, é que “esse trabalho seja um retrato bastante fiel, abrangente e digno do estado da regulação do mercado de capitais do Brasil, permitindo que colegas italianos tenham um conhecimento suficientemente aprofundado e detalhado da disciplina brasileira, de modo que possam estabelecer as necessárias comparações com a correspondente disciplina italiana”. O objetivo último e maior é criar um observatório permanente ítalo-brasileiro sobre a regulação do mercado de capitais, para que continuamente se investigue como os seus respectivos mecanismos podem contribuir para o financiamento de forma alternativa ou concomitante aos mecanismos estatais, esforço esse que contemple as garantias aos investidores, os mecanismos de governo das estruturas de investimento coletivo, das responsabilidades e responsabilizações dos administradores de recursos de terceiros, do papel do Estado na proteção dos fundamentos éticos do mercado de capitais etc.

A Regulação Brasileira do Mercado de Capitais

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Enfim, como se percebe, a pauta é ampla e mutável no tempo, situação que conspira para o exercício permanente de melhoria das regras aplicadas ao mercado de valores mobiliários. Se a tarefa é grande, disso decorre que a troca de experiências entre os vários ordenamentos pode encurtar o caminho de um aperfeiçoamento regulamentar do mercado com um grau de perda e sofrimento menor dos investidores e uma maior estabilidade nos investimentos. Os pesquisadores brasileiros apresentam à discussão oito trabalhos que julgo atendem ao objetivo traçado entre as duas nacionalidades. São trabalhos que representam o estado da arte da regulação brasileira do mercado de capitais, e que, após a discussão binacional, certamente comportará ulteriores reflexões a partir das discussões que os colegas italianos possam indicar. Dessa mútua análise crítica e depuração decorrerão novos trabalhos e reflexões, cujos resultados serão devidamente publicizados, sempre com o objetivo de contribuir para o aperfeiçoamento das normas aplicáveis a um mercado de valores mobiliários que cada vez mais se internacionaliza no campo das finanças corporativas e da ciência bancária. Creio que não será uma grande heresia dizer que, no campo jurídico, nós, do mundo cultural latino, devemos acelerar o passo, sob pena de enfraquecermos nossa eventual colaboração. Os trabalhos versam sobre assuntos ainda não resolvidos em nosso razoavelmente novo mercado. Assim, a discussão dos distintos campos de atuação do mercado de capitais e do mercado financeiro é complementada pelo trabalho seguinte de autoria da Doutora Ligia Paula Pires Pinto Sica, que trata do conceito fugidio de valor mobiliário entre nós. Ambas as discussões se entremeiam na medida em que boa parte das denominações utilizadas foi tradução, malfeita, diga-se de passagem, da língua inglesa para o português, as quais têm o condão de causar alguma confusão em nosso mundo jurídico, já que tais termos foram aqui introduzidos pelos cultores da economia, mundo no qual a precisão de linguagem não tem forte apelo. É de se notar a confusão ainda existente entre os conceitos e, como consequência, os campos de abrangência dos termos mercado de capitais, mercado financeiro ou valor mobiliário. Vulgarmente se tem o termo mercado de capitais como equivalente ao mercado dos valores mobiliários, talvez esquecidos que o mercado de capitais deveria significar o mercado onde os ofertantes e tomadores de excedentes financeiros se encontram para disputá-la. Ou seja, as instituições bancárias e as empresas não financeiras disputam os excedentes monetários. Desta feita, temos, dentro do mercado de capitais, os mercados financeiros e os dos valores mobiliários competindo para a captação da poupança disponível. O termo mercado de capitais para significar o mundo dos valores mobiliários também pode causar confusão na medida em que os que buscam captar recursos junto ao mercado emitem valores mobiliários e

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Direito em Debate

Prefácio

são supervisionados pelo ente estatal que se denomina Comissão de Valores Mobiliários. Porém, mais importante que essa separação de campos de atuação é a conceituação do que seja valor mobiliário; e isso, principalmente, a partir do momento em que o ordenamento jurídico brasileiro passou de uma listagem desses valores que estariam sujeitos ao poder regulamentar da CVM, para uma definição retirada de julgados da Suprema Corte norte-americana. Ao adotar o conceito de contrato de investimento coletivo, nasceu a necessidade de sua conceituação específica para, dentre outros pontos, estabelecer o campo de competência da CVM. Outra discussão pertinente é sobre o mercado secundário de bolsa, na medida em que novos mecanismos de negociação têm surgido com o desenvolvimento da informática, criando entre nós determinadas subespécies que merecem um melhor esclarecimento; tais como as distinções entre o mercado secundário de bolsa e o de balcão, e, neste último caso, uma distinção mais apurada entre o mercado de balcão organizado e o denominado como não organizado. As preocupações referentes a esses mercados transbordam para as preocupações dos mercados de balcão cujas transações são realizadas em outras soberanias, como as ocorridas com produtos derivados, transacionados em paraísos fiscais, mas cujo efeito econômico ocorre em local longe do poder de fiscalização da agência governamental encarregada de supervisionar tais transações. Outro tema em desenvolvimento em nosso mercado de valores mobiliário é o concernente à separação entre os mundos da regulação estatal e o da autorregulação dos mercados secundários de liquidez ou mesmo das entidades distribuidoras de valores mobiliários. A conceituação é relevante na medida em que importamos tal ideia do direito norte-americano, o qual, por sua vez, o absorveu do modelo inglês, ainda à época em que a bolsa londrina detinha um poder quase que total sobre a regulação das transações ocorridas em seu recinto. Já no modelo norte-americano, a autorregulação é uma concessão estatal, na medida em que o órgão regulador pode revogar a decisão tomada com base no poder de autorregulação. A ação é, sem dúvida, o valor mobiliário que vem merecendo a maior atenção do legislador e, em consequência, sofre um grande número de modificações, em sua maioria buscando melhorar o grau de transparência no relacionamento com os acionistas de mercado, “domando” o apetite do acionista ou grupo de controle. Tais mecanismos são fundamentais para criar o vínculo de confiabilidade entre o mercado investidor e o setor empresarial. O assunto foi objeto de tratamento quanto à evolução histórica de nossa normatização das companhias, tratamento esse dado desde a metade do século XIX. Também o controle foi objeto de análise, sendo sua importância dada inclusive porque em nosso sistema empresarial a maioria das

A Regulação Brasileira do Mercado de Capitais

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companhias tem controlador ostensivo, sendo poucas as sociedades anônimas detentoras de grande pulverização acionária. À medida que o mercado brasileiro evolui, tornam-se importantes os estudos sobre as ofertas públicas de aquisição de ações, principalmente as ofertas forçadas, como mecanismo de proteção dos minoritários que dependem da liquidez do mercado secundário como mecanismo de volta ao estado anterior de liquidez. Enfim, são contribuições importantes para o debate dos mesmos institutos, agora em face do ordenamento italiano ou, quando for o caso, das diretivas emanadas da Comunidade Europeia.